Finanzierung
Wie der Sika-Deal Schule macht – und welche Gefahren das mit sich bringt

Die Lösung im Streit um den Baustoffkonzern bevorteilt die Aktionäre gegenüber den Gläubigern.

Daniel Zulauf
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Nach langen Verhandlungen ist der Streit bei Sika vom Tisch. Sika-Präsident Hälg hatte den entsprechenden Plan skizziert.

Nach langen Verhandlungen ist der Streit bei Sika vom Tisch. Sika-Präsident Hälg hatte den entsprechenden Plan skizziert.

KEYSTONE

Mit Geld lassen sich viele Probleme lösen. Das wusste auch Sika-Präsident Paul Hälg, als er vor drei Jahren den Plan skizzierte, mit dem der Verwaltungsrat den Streit mit den Gründer-Erben nun tatsächlich beilegen konnte. Der Baustoffkonzern finanziert den grosszügigen Auskauf der Familien zu einem bedeutenden Teil über die eigene Bilanz. Dafür muss das Unternehmen, das bis zum Ende der vergangenen Woche weniger Schulden hatte, als es liquide Mittel besass, jetzt eine Nettoverschuldung in Milliardenhöhe schultern. Der Eigenfinanzierungsrad, also die Eigenmittel in Prozent der Bilanzsumme, sinkt als Folge der Transaktion von 58 Prozent auf rund 25 Prozent.

Während das Risiko für die Gläubiger eindeutig zugenommen hat, winkt den Aktionären eine Gewinnverdichtung: Die Aktien, die Sika den Erben-Familien für teures Geld und mithilfe eines Bankkredites abkauft, sollen an der ausserordentlichen Generalversammlung vom 11. Juni vernichtet werden. Damit steigt der Anteil am Gewinn für jede verbleibende Aktie um gegen 6 Prozent. Seit Freitag ist der Kurs der Sika-Aktien um mehr als 10 Prozent auf aktuell über 8300 Franken gestiegen.

Genau umgekehrt wäre es herausgekommen, wenn Sika die Transaktion nicht über einen Bankkredit, sondern durch die Ausgabe neuer Aktien finanziert hätte. In diesem Fall würden die Aktionäre über die Aussicht auf eine Gewinnverwässerung klagen. Umso ruhiger wären hingegen die Gläubiger, die keine Verschlechterung des Schuldnerrisikos hinnehmen müssten. Jetzt aber werden die Kreditanalysten die Qualität von Sika kritisch unter die Lupe nehmen und hier und dort dürften auch die sogenannten Bonitätsnoten sinken.

Die rote Linie für den Verwaltungsrat ist die Beibehaltung eines Ratings, auf dem auch besonders kritische Investoren wie Pensionskassen oder Lebensversicherungen noch Sika-Obligationen halten können. Obschon das Sika-Rating vorerst kaum unter die Schwelle für spekulative Anlagen fallen dürfte, wird es dieser Marke nun mit einiger Wahrscheinlichkeit näher kommen.

Kein Einzelfall

Doch Sika ist kein Einzelfall. Viele Firmen verfolgen derzeit finanzielle Strategien, die auf eine Bevorteilung der Aktionäre abzielen. Das Geld wird für Dividenden, Aktienrückkäufe und natürlich auch für Übernahmen ausgegeben, und in den meisten Fällen hat die Fremdfinanzierung Priorität. Obschon die Gewinne der 30 grössten Publikumsfirmen an der Schweizer Börse seit 2012 von zusammengefasst knapp 50 Milliarden Franken auf zuletzt noch gut 42 Milliarden Franken gesunken sind, haben die Dividendenausschüttungen von 33 Milliarden auf fast 40 Milliarden Franken zugenommen.

Die Ausschüttungsquote bewegt sich inzwischen bei über 90 Prozent. Und die Firmen finanzieren auch fleissig Aktienrückkäufe. Allein in den vergangenen drei Jahren gaben sie dafür 25 Milliarden Franken aus. Gleichzeitig tätigen die Schweizer Firmen Übernahmen im grossen Stil. Trotzdem wurden seit 2015 nur 16 Milliarden Franken am Kapitalmarkt mit Aktienemissionen aufgenommen.

«Wegen der momentanen Zinssituation bestraft der Markt eine Zunahme der Schulden kaum», sagt Dominik Meyer, Kreditanalyst der Bank Vontobel. Sein Kollege Daniel Rupli von der Credit Suisse schätzt, dass das Schuldenniveau über den ganzen Markt hinweg seit 2012 etwas gestiegen ist. Doch gleichzeitig habe sich auch der Geldfluss der Firmen stark verbessert und damit deren Fähigkeit, die Schulden zu bedienen.

Tatsächlich weisen zum Beispiel die Länder der Eurozone seit fünf Jahren ununterbrochen positive Wachstumsraten auf, und die Prognosen bleiben selbst für den Fall einer leichten Tempoverlangsamung günstig. Deshalb sind die Bonitätsnoten der Firmen in den vergangenen Jahren auch kaum gesunken. Doch dies könnte sich unter dem Szenario einer unerwarteten Konjunkturabkühlung ändern. «Langfristig sind die aktuellen Entwicklungen mit Vorsicht zu geniessen, gerade wenn es um schuldenfinanzierte Aktienrückkäufe geht», warnt Meyer.

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